原律师孙静，北京盈科（广州）律师事务所盈喜工程律师团队
2019年5月17日，银保监会发布 银保监发[2019]23号《关于开展“巩固混沌治理成果，推进合规建设”工作的通知》及相关配套文件，对房地产行业的融资产生了重大影响。作为从事金融业务的专业律师，笔者认为近期的房地产融资环境将对房地产行业的融资渠道产生一定的影响。本文总结了房地产行业的融资模式，总结了近期的融资政策，得出在法律法规政策未发生变化的情况下，一段时间内房地产行业的融资渠道未来供房地产行业和金融行业从业者参考。
一、融资模式
根据我们的经验，我们将国内房地产行业的融资模式总结如下：
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房地产银行的融资模式
《商业银行房地产贷款风险管理指引》第二条 本指引所称房地产贷款，是指与房地产或房地产开发、经营、消费相关的活动。相关贷款。主要包括土地储备贷款、房地产开发贷款、个人住房贷款、商品房贷款等。本文只是从房地产公司的角度来讨论房地产开发贷款，所以我们在《商业银行房地产贷款风险管理指引》第三段第二段中有一句话，“真实房地产开发贷款是指向借款人发放的以开发、建设和向市场出售房地产项目、出租等目的的贷款。”关于融资结构示意图总结如下：
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信托融资模式
《信托公司集合资金信托计划管理办法（2009年修正）》第二条“在中华人民共和国境内设立集合资金信托计划（以下简称“信托计划”），信托公司应作为受托人，按照委托人的意愿，为受益人的利益，就委托人交付的资金进行集中管理、使用或处置的基金信托业务活动中的两个或两个以上（含2个）房地产信托业务，是指信托投资公司通过基金信托将两个以上客户合法拥有的资金，按照客户的意愿，以自己的名义，为以不动产或其他资产的形式为受益人或特定目的谋取利益。经营企业以不动产信托基金为主要使用对象进行管理、使用和处分的行为。前款所称房地产，包括房地产及其管理权、物业管理权、租赁权、受益权、担保权和抵押权等相关权利。 “虽然《信托投资公司房地产信托业务管理暂行办法（征求意见稿）》尚未出台，但可以看出房地产信托融资的模式，如下图所示：
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资管产品的融资模式
《证券期货经营机构私募资产管理业务管理办法》第二条“在中华人民共和国境内，证券期货经营机构以非公开方式募集资金或者接受财产委托，设立私募资产管理计划（以下简称“资产管理计划”）担任管理人，托管机构担任托管人。本办法适用于投资活动。即基金公司或证券公司设立资产管理产品，投资者通过资产管理产品以股权投资的形式投资房地产公司，房地产公司分红开展资产管理产品。分布如下图所示：
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私募股权基金融资
《私募投资基金监督管理暂行办法》第二条 “本办法所称私募投资基金（以下简称“私募基金”），是指在中华人民共和国境内设立的投资基金。中华人民共和国以非公开方式向投资者募集资金。房地产投资包括买卖股票、股权、债券、期货、期权、基金份额等投资合同约定的投资标的。”房地产私募基金融资，顾名思义，就是通过募集资金设立私募基金。投资方向为房地产项目企业的股权或债权，其结构图如下：
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黄金交易所融资
黄金交易所的全称是金融资产交易所。是经地方政府（省市政府）批准设立的综合性金融资产交易服务平台。由于注册、交易、结算和服务政策的不同，导致黄金交易所的产品存在较大差异。目前房企融资方法大全，很少有法律法规规范黄金交易所的行为。我们以北京金融资产交易所为例。 《北京金融资产交易所委托债权投资交易规则（试行）》第二条适用“本规则所称委托债权。投资是指有意愿的投资者进行的以债权为基础的固定收益投资。以及通过商业银行、信托公司、企业集团财务公司等专业金融机构（即受托人）作为客户进行投资的能力。融资结构图如下：
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债券融资
《公司债券管理条例》第五条 “本条例所称企业债券，是指企业按照法定程序发行，约定在一定期限内偿还本息的有价证券。” 《公司债券发行与交易管理办法》第二条第三款所称公司债券，是指公司按照法定程序发行，约定在一定期限内偿还本息的有价证券。 2016年，深交所发布了与上交所类似的内容，《关于试行房地产及产能过剩行业公司债券分类监管的工作》。函强调加强房地产公司债券发行人的信息披露和偿付能力。为此，我们对房地产公司债券融资的结构理解如下：
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ABS 融资
《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理条例》第二条，“本条例所称资产证券化业务，是指以基础资产产生的现金流量作为偿债支持的业务。 ，并通过结构化等方式开展增信，在此基础上发行资产支持证券的业务活动。”第三条 本规定所称标的资产，是指符合法律法规、权属清晰、现金流量独立且可预见、具有特定可转化的产权或财产。标的资产可以是单一的产权或财产，也可以是多个产权或财产构成的资产组合……标的资产可以是企业应收账款、租赁债权、信贷资产、信托受益权等其他产权、基础设施等不动产商业财产或者不动产受益权，以及中国证监会认可的其他财产或者产权。”房地产企业资产证券化融资是指房地产企业从未来应收账款中获得收益的权利，转化为证券形式，其结构图如下：
二、融资方式现状分析
我们总结了近期房地产行业出台的房地产融资政策，以了解和解读未来一段时间可以使用的融资方式。
1.
银行融资
今年以来房企融资方法大全，银保监会各地方局已对房地产企业违规放贷处以罚款，如2019年青岛银保监会发布的行政处罚决定书局2008年3月8日显示，平安银行青岛分行因信贷资金违规流入资本市场和房地产市场，挪用信贷资金，前期未尽职调查，被罚款90万元。 -贷款调查；上海 中国银行保险监督管理委员会对南京银行上海分行向资金不足的房地产项目发放贷款给予行政处罚。
2019年3月13日，政府信息公开网信息显示，银保监会印发《关于进一步提高2019年小微企业金融服务质量和效率的通知》，指出指出各银行业金融机构要加强对小微企业贷款资金流向的监管，防止小微企业贷款资金被挪用到政府平台、房地产等监管领域形成新的隐患。
2019年5月17日，银保监会印发《关于开展“巩固混沌治理成果，推进合规建设”工作的通知》及其附件（统称《23号文》） ) 标明形式 直接或变相使用内外部资金进行土地出让融资；对房地产开发企业资质审核不严，违规向“四证”不全的房地产开发项目融资个人综合消费贷款、经营性贷款、信用卡透支等资金被挪用购房；资金通过影子银行渠道非法流入房地产市场；并购贷款、经营性房产贷款等贷款管理不慎，资金被挪用于房地产开发。
加大对资金违规流入房地产企业的监管力度。尽管监管不断加强，但银行对房地产贷款的政策基本维持现状，新增贷款难以获批，尤其是一些中小房企。但并未禁止房地产企业的融资渠道，而是银行提高了对房地产企业的贷款门槛，如土地使用证、土地使用规划证、工程规划证、工程建设许可证等四证齐全，以及自有资金比例不低于30%，开发资质二级以上等，对企业排名有一定要求。
2.
信托融资
2018年4月27日，央行、银保监会、证监会、外汇局联合发布《金融机构资产管理业务指导意见》（简称《资管新规》第十五条规定，“金融机构应当合理确定投资于资管产品的资产期限，加强期限错配的流动性风险管理。 ，金融监督管理部门应当制定流动性风险管理规定……直接或者间接投资于未上市企业股权及其（取得）受益权的资产管理产品，应当为封闭式资产管理产品，并应当明确权益和受益（收）权的提取安排。未上市企业股权和受益（受）权的退出日不得迟于封闭式资产管理产品的到期日。” 第二十七条“对资产管理业务实施的监管遵循以下原则： （二）实行穿透式监管。对于多层嵌套资产管理产品，向上识别产品的最终投资者，向下识别产品的标的资产（公募证券投资基金除外）。”
2019年5月17日，《23号文》指出，信托机构“将为房地产开发项目提供“四证”不齐全、开发商或其控股股东资质不合格、资金未完全到位 直接提供融资，或通过股权投资+股东借款、股权投资+不良信用认购、应收账款、特定资产收益权等变相提供融资。房地产公司；违规向地方政府提供融资；违规要求或接受地方政府及其下属部门提供的各种形式的担保；违规直接或间接将表内外资金投入“两高” “一盈一盈”等限制或禁止的领域等……开展银信、保信合作业务s 违规，违规为银行、保险资金提供渠道服务的；违规与银行、保险公司签订出票人协议、阴阳合同的；协助保险资金变相投资管理信托或单一信托；信托产品的最终投资者不按照“穿透”原则向上识别，产品的标的资产向下识别。”
信托融资通常以渠道业务或“公开股票和实债”为主。资管新规和23号文出台后，上述模式被取缔，只做房地产债权业务符合“四、三、二”的情况可以继续。但由于此类贷款业务的要求与银行贷款要求几乎相同，且信托融资成本高于银行贷款，因此信托公司通过债权进入房地产公司的业务将严重萎缩。只有信托机构通过实物股权投资房地产公司，才能合法合规。笔者了解到，各地信托融资监管机构也对辖区内的房地产信托进行了梳理和检查，并在此基础上控制了信托企业的房地产信托产品规模。
3.
资产管理产品融资
2017年2月13日，中国证券投资基金业协会发布《证券期货经营机构私募资产管理计划备案管理规定第4号——私募资产管理计划投资房地产开发企业及项目”，要求“一、证券期货经营机构设立私募资产管理计划投资热点城市[1]普通住宅地产项目[2]的房地产项目暂不备案存在。”
2018年4月27日 新规第十五条：“金融机构应当合理确定投资资产管理产品的资产期限，加强期限错配流动性风险管理，金融监督管理部门应当制定流动性风险管理规定。《第二十二条》金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的渠道服务。但所投资的资产管理产品不得再投资于公众证券投资基金以外的资产管理产品。”
2019年5月17日的“23号文件”指出，“1.宏观调控政策的落实，房地产业务各项政策和监管要求未能落实；向地方政府提供融资违规或通过融资平台等非法增加地方政府债务。”
《资管计划》和23号文对资管产品的渠道业务和资金池影响深远。证券公司和基金管理公司几乎所有的渠道业务都已停止，但对于房地产股权的实物投资，同类型的资产管理产品仍然可以成立。
4.
私募股权投资
2017年2月13日，《关于印发《证券期货》《经营机构私募资产管理计划备案管理办法》第4号的通知》指出，“私募基金管理人开展私募股权投资基金业务，投资于房地产开发公司和项目标的，参照《管理条例》第四号执行。” ”
2018年1月12日，中国证券投资基金业协会在资产管理业务报告平台《私募股权基金备案须知》《私募股权基金》中“二、不属于私募股权基金范围的情况”公告”。基金的投资不应是借贷活动。以下不符合投资性质的经营活动，不属于“私募股权基金”范围：1、标的为民间借贷、小额贷款、保理资产等。私募基金登记相关问题解答（七）募集资金性质的资产或其收（受）益权；2、通过委托贷款、信托贷款直接或间接从事贷款活动等；3、投资企业通过特殊目的载体，变相从事上述活动。”
2018年1月26日，中国基金会协会转载《关于实施市场化银行债转股有关具体政策问题的通知》（发改财金[2018]152号）明确“允许由执行机构发起设立的私募股权投资基金，与目标公司合作设立子基金，对目标公司优质子公司进行市场化债转股。...范围债转股以银行对企业贷款为基础，以形成的债权为主，兼顾其他类型的债权，包括但不限于财务公司贷款的债权、委托贷款债权、融资租赁债权、经营债权等，但民间借贷形成的债权不包括在内。”
2018年4月27日《资产管理新规》第十五条“金融机构应当合理确定投资资产管理产品的资产期限，加强期限错配流动性风险管理，加强金融监管部门应当制定流动性风险管理规定。”第二十二条“金融机构不得为其他金融机构的资产管理产品提供渠道服务，以规避投资范围、杠杆约束等监管要求。资产管理产品可以投资另一层资产管理产品，但所投资的资产管理产品不得再投资于公募证券投资基金以外的资产管理产品。”
私募股权基金主要投资于纯股权、纯债权、股权加债权和收益权。房地产项目。自资管新规出台以来，债权项目被取缔，房地产项目只能投资纯股权项目。据了解，中国证券投资基金业协会加强了房地产私募基金的备案审核。我们总结如下： 加强房地产项目 基金产品的渗透验证力度；标的资产为单一标的，需要特别风险提示；产品备案侧重于标的资产的估值；所有风险披露文件必须上传并加盖管理人公章。
5.
黄金交易所融资
2017年初，中国证监会在其网站上发布了《第三次联席会议部署清理整顿“回头看”工作》，随后发布了《中国证监会二十个问题》 3月，《清理整顿各类交易场所》，要求地方政府用半年时间开展交易场所整顿“回头看”活动，切实防范和解决党的十九大前的金融问题。风险。
2018年11月1日，证监会印发《关于印发《关于安全处置地方交易场所遗留问题和风险的意见》的通知》，明确“三”要妥善处置《金融资产交易场所风险隐患》(一）经营范围有限。...金融资产交易场所不得非法从事中央金融管理部门监管的金融业务，涉及的应当取得相应的营业执照。中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会的营业执照；）经营受中央金融管理部门监管的金融产品；不得直接或间接为公众融资或销售金融产品，不得与互联网平台合作，不向其他金融机构（或一般机构）提供相关产品ts规避投资范围、渠道服务等监管要求的杠杆约束。 "
由于黄金交易所的股东多为地方国资委、国企、上市公司，清理难度较大。目前，大部分黄金交易所已经关闭了公开融资渠道。但黄金交易所的债务融资工具并没有被禁止，房地产公司仍然可以通过黄金交易所发行债务产品。
6.
债券融资
2018年2月8日，国家发展改革委、财政部联合印发《关于进一步增强公司债券服务实体经济能力，严防地方债务风险的通知》（依托号对自身信用，制定本息还款计划，落实偿债保障措施，确保债券本息按时兑付，切实做到“谁借，谁还，风险自担”。严禁申报企业以各种名义要求或接受地方政府及其下属部门为其市场化融资活动提供担保或承担偿债责任。
2018年12月，国家发改委印发《关于支持优质企业直接融资进一步增强企业债券服务实体经济能力的通知》，明确提出“支持良好信用、稳健经营，促进产业结构或区域经济转型升级 发展具有带动作用的优质企业，发行公司债券。现阶段重点支持符合以下条件的优质企业：(一）主体信用等级达到AAA；（二）主要经营财务指标在行业或地区领先）；（三）生产经营符合产业政策和宏观控制政策等”
这些政策的出台无疑鼓励了符合条件的房企通过债券融资，但债券融资仍不能满足中小房企融资。
7.
ABS 融资
中国证监会2019年4月19日发布的《资产证券化监管问答》（三））提到，“未来电影票费、非垄断和独家入场券等经营收入应资产证券化产品不作为基础资产现金流的来源。物业服务费、无实物抵押的商业物业租金（不含房屋租赁）参照执行。生命”。
从目前的政策来看，ABS将成为未来市场重要的房地产公司。它是一个重要的资金来源。
三、结论
房地产融资的选择仍然是一个复杂多变的课题。除了简单直观的融资成本差异，还有很多其他因素需要考虑，比如交易结构设计、法律合规风险防范、退出机制设计等。但是，我们认为房地产融资进入了冰点期间，融资成本增加，审计力度加大。但是，中小房企的融资形式依然严峻，中小房企融资只能依靠大型房企的合作。
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